（报告出品方/作者：民生证券，余金鑫）

1 从深发展到平安银行，从对公先行到零售转型

1.1 2012 年之前：深发展结缘平安，吸收合并获新生

2012 年，原平安银行+深发展=新平安银行。平安集团为了完善自身的综合 金融布局，在 2003 年、2006 年分别通过收购福建亚洲银行和深圳市商业银行， 进行了一代和二代平安银行的组建。2012 年平安集团又完成了对深圳发展银行的 控股，并通过深发展吸收原平安银行完成了新平安银行的组建。

1.2 2012-2016：对公先行，资产质量现危机

迎来“民生系”管理层。2012 年 10 月，原民生银行副行长邵平就职平安银 行行长。另外，原民生银行风险管理部总经理赵继臣、科技部总经理张金顺、运营 部总经理孙先朗也入职平安银行，分管风险条线、科技和人事、运营和财务业务。

一步对公业务先行，复制民生银行小微道路。 2012 年底，合并之初的平安 银行针对后续发展制定了“三步走”战略规划。 中第一步，是要在 3-5 年内先以 对公业务为主，为零售业务发展打下基础。另外，民生银行在 2009 年起将打造 “小微企业银行”作为公司重要战略定位，并在小微企业贷款上迅速实现跨越式进 步。“民生系”高管到任后，对平安银行的公司业务基本采取复制民生小微业务模 式，对公业务大力发展小企业金融，公司类贷款投放倾向于轻工制造业和商业流通 行业。

小微道路刚有起色，却遇上了宏观经济寻底过程，中小微企业贷款资产质量急 转直下。2013 年、2014 年两年内，小企业金融发展均取得较好进展，小微金融 拳头产品——“贷贷平安”卡的存、贷款规模均有较好增长。但随着风险偏好提 升、客群逐渐下沉，以及宏观经济下行，小微业务资产质量危机逐渐显现。截至 2016 年 6 月末，小企业贷款及贷贷平安卡贷款的不良率分别达到了 5.46%、4.02%。

1.3 新任管理层到位，开启零售转型

新一届管理层：公司内部长期任职，零售转型战略执行定力强。2016 年底，谢永林、胡跃飞分别就任平安银行董事长、行长。从工作经历来看，谢永林长期此 前在平安集团内长期任职，且曾于平安银行与深发展“两行整合”期间担任深发展 副行长，可有力促进银行发展路径与集团战略进一步契合。胡跃飞则是“深发展系” 老将，于 1990 年便已进入深发展银行。 业务能力方面，谢永林任职平安集团多年，从寿险代理人到董事长秘书 到平 安证券董事长，基层调动到业务协同均擅长；行长胡跃飞则为深发展老员工，多年 深耕银行业；分管大零售板块的行长特别助理蔡新发拥有 13 年硅谷工作经历，科 技背景强。

2016 年提出全面向零售银行转型。面对小微金融风险暴露、零售业务具备一 定发展基础的局面，且加上配合当时平安集团发展大综合金融的战略定位，新一届 管理层到位后，平安银行即在战略层面上提出，要全面向零售银行转型。到如今， 零售转型已开展六年，期间应对业务发展需求，战略规划也在不断迭代细化。

对公主动退出风险资产，化解不良包袱。在零售转型开启的同时，对公端也开 处置资产质量问题，在主动退出风险资产政策下 2016-2019 年对公信贷规模有 所下降。同时加大对不良资产的暴露与核销力度，2018 年末平安银行对公贷款的 不良率已经见顶，拨备覆盖率转向上行，资产质量开 逐渐回暖， 风险抵补能力回 升。到 2019 年末，平安银行对公不良率大幅下降，对公贷款规模同比增速也重回正增长，拖累进度的资产质量包袱已基本被卸下。

2 私行财富加复杂投融，大财富战略逐渐清晰

2.1 经济换锚：新动能引领新融资需求

以房地产为 表的经济增长“旧动能” 趋弱。地产行业方面，2020 年以来， “房住不炒”政策坚定落实，房价上升预期发生改变。同时，过往多轮房地产政策 调控手段主要为限购、调整利率等需求端管理方法，目标以防止房价上涨过快为主。 而本轮政策主要目标为防范房地产市场风险蔓延至金融领域，改变信贷资产向地 产链条倾斜的现状。

与此同时，新动能加速起势。新动能既包含随着新一轮产业革命而发展的高端 制造、专精特新、科创等新兴产业，也包含当前政策大力支持的中小微企业、绿色 产业等主体。近两年来，政府工作报告、中央经济工作会议以及各地“稳经济大盘 举措”中，均多次重点提及针对中小微企业、专精特新企业、高端制造业以及绿色资产等领域的支持举措，新动能将有望接力引领发展。 而随着经济换锚，金融 场的融资需求也在发生改变。 旧动能下，银行信贷深度参与地产信用体系。从资产投向来看，房地产自身有 重资产、对银行信用高度依赖的特点，银行业对公资产最终有很大比例以信贷和非 标等形式，投向了地产领域。因而地产行业一经调控，银行业便会同时受到冲击。 从业务模式来看，对公业务集中在信贷领域，银行间的竞争会很明显地体现在利率 价格战上， 考虑到减值损失计提后的综合收益会更低 。

新动能下的实体经济主体融资需求更加多元化。新经济企业大多具有轻资产、 周期长、波动大的特点，更加依赖资本性夹层融资、风险投资、股权投资等融资方 式，与之相对应的则是直接融资和资本市场的共荣发展。

2.2 银行业务亟待转型： 行宜发展大财富生态 链

新经济之下，银行要实现破局，业务转型迫在眉睫。首先，应对负债端的存款 脱媒、资产端单一信贷无法满足经济需求问题，近年来，银行纷纷发力轻资本、轻资产的“双轻”业务，如零售端推广财富管理，对公端发展投资银行业务，但从提 振中收在营收中占比情况来看，效果尚不理想。

同时，银行业转型，也要因势利导，根据不同优势差异化寻找转型方向。国有 大型银行全国展业且资产规模庞大，有能力服务各类型、各行业的企业及零售客户。 城农商行区域展业，但下沉力度极强，因而更适合深耕区域优势产业。股份行则处 于中间地位，网点不如国有行多、下沉力度不如城农商行大，要实现效率最大化， 更应该瞄准细分业务赛道。如零售端财富管理或扩量发展大众客群，或精耕私人银 行客群；对公端则应将精力与资源聚焦于部分产业或行业。

财富管理提升吸引力，最终依靠的是产品收益表现。财富管理业务端直接对接 着居民/机构的盈余资金，若想提升对客户的吸引力，则要提升 服务水平和产品 的业绩表现，而产品的业绩表现又有赖于对优质资产的挖掘与配置。投资银行业务 则直接对接着实体经济的融资需求，银行开展投行业务，一方面对接直接融资市场 发展浪潮；另一方面，投行业务开展过程本身就是在挖掘和创设优质资产，能够直 接促进“优质资产—资产管理—财富管理”链条的形成。

贯穿表内表外、零售对公，银行大财富生态链形成后，能助推实现社会融资需 求与财富保值增值需求的良性循环。将投行业务所创设的资产，与资产管理提振业 绩所要瞄准的优质底层资产实现融合之后，对财富管理端客户能形成高收益的吸 引力，而对投行端的融资客户可以形成可靠的资金来源。使银行能够以一种区别于 传统信贷的新形式， 次成为社会资金供需双方之间的桥梁。

2.3 平安银行：战略路线清晰， 赋能强劲

当前，市场尚未充分看清平安银行战略转型的及时性，以及资产转换能力的机 动性。面对经济转型的时 大势，平安银行 早已顺势而为，大财富路线图逐渐清晰。 平安银行自 2016 年开 启动零售转型，经历两年多的结构调整， 2018 年报中便 开 将发展“私行财富”定位为零售业务发展重点。 2020 年公司重启对公业务， 并将“复杂投融”作为对公业务五张牌之一，同年 8 月，平安理财正式开业，发展 大财富及大资管生态链的作战地图逐渐清晰。

零售端财富管理：以私 银行业务为重要抓手。 发展私 银行，是平安银行获取财富管理 场 额的最优选项。 在财富管理市 场份额的抢滩之中，各类银行根据自身特点采取了不同的路径。 1）国有大行路径：国有大行依托网点规模及品牌优势，叠加代发等传统业务 优势，多年来沉淀了远超 他银行规模的零售客户。 但此路径特征在于 AUM 结构 中存款占比过高，而真正具有财富管理意义的资产占比均较小。 2） 制银行 路径：股份制银行虽也可全国展业，但网点下沉力度仍逊于国 有大行，也使得 全量零售客户规模显著低于国有大行。因而股份制银行进行零售 业务转型时，主要抓住中国居民日益提升的财富管理需求，与当前银行业普遍缺少 充分服务能力之间的矛盾，将更多的精力赋予提升服务能力上，朝着提升客均资产 方向努力。 截至 2022 年 6 月末，平安银行私人银行 AUM 在零售 AUM 中贡献度已达到 44.8%，以结构向高客均资产倾斜的方式，带动平安银行财富管理业务规模的提升。

服务体系方面，平安银行并不落后。目前在私行财富领域，平安银行已形成了 完善的客群分层体系，也有丰富的产品货架。平安银行根据客户在行资产规模及职 业、年龄等信息，将客户分为“财富、钻石、私行、超高净值、顶级私行”五大层 级+八大群体，多维度定位客群特征。考虑到提升客户在行资产规模，还提出对客 户进行升档服务，形成完善的客户升级通道。产品货架的设计也多元化地考虑到了 客户资产规模和风险偏好等因素。

新银保队伍：银行进一步对接 资源的桥梁。 2021 年平安银行启动了新银 保业务改革，改革主要表现形式为单独打造一支“以寿险产品销售为主、兼顾复杂 金融产品销售”的新财富队伍。过往银行在银保业务中主要扮演中介角色，将保险 销售融入在理财产品销售之中，但财富客户经理对保险销售并不专长，因而销售表 现并不佳。而且随着客户对市场的认知度、财富规划都更加完善，保险不 仅是一 项理财产品，还是客户资产配置的重要组成部分，专业的银保队伍更能精准对接客 户需求，助力银行更深入地挖掘集团在保险方面的资源。 当前，新银保改革虽刚启动一年，但新财富队伍规模在 2022 年内高速壮大， 助推代销保险收入高增长。而这支新队伍除了带来保险产能贡献外，22H1 非保险 营收已占新队伍整体营收近五成，也在逐渐成长为私行及财富管理业务成长的新 动力。

但平安银行顺利驱动客户在行资产规模的升级、吸引更多新客户，更要凭借的 还是业绩表现硬实力。而支撑产品业绩表现的主要逻辑在于创设符合市场需求的 产品，并能够投资合意优质的底层资产。

平安理财：财富管理产品 设的全新平台。 平安理财于 2020 年 8 月开业，成立两年多时间以来，在承接母行理财产品和 自主发行产品方面均有较快发展。截至 2023 年 1 月末，平安理财共有在售或存续 公募产品 391 只、私募产品 329 只。理财子公司与过往的银行理财最大的区别在 于，当前在资管新规对理财净值化转型要求下，理财子公司几乎是“洁净起步”， 净值化管理更加考验机构对产品的经营能力。目前，市场存在银行理财子公司投研 能力较弱的质疑，转型后的理财产品与公募基金同场竞技，产品若想获得更强的市 场竞争力，需要在收益方面表现更亮眼。

复杂投融： 设优质底层资产。 积极打造以投行驱动的复杂投融业务。在利率市场化和互 网金融发展的背 景下，银行净息差被挤压不断收窄，中收则成为银行当下竞争的新热土。除了在零 售端发力财富管理业务之外，不少银行对公端也开 拓展投行业务，平安银行也在 此队列之中。

平安银行复杂投融优势显著，可支撑业务规模扩张。一方面，大 东 强劲赋能， 助力打造差异化竞争体系。而平安银行能实现战略的迅速推动，背后离不开平安集 团的赋能支撑。截至 22Q3，中国平安集团及 控股子公司平安寿险持有平安银行 股份占比共计 57.94%。

平安 金融牌照齐全。 除平安银行外，平安集团旗下还有保险公司、平安信 托、平安证券、平安资管以及平安基金等金融子公司，因而平安银行能依托集团旗 下券商、信托、保险等金融全牌照优势，通过团体综合金融和复杂投融机制，打破 不同牌照之间的边界，建设“投资+融资+建设+运营”的全链条行业解决方案， 满足企业多元化融资需求。

另一方面，银行是 内唯一账户资源。 平安银行拥有强大的对公客户经理队 伍和完整的账户体系，能够成为集团投融资源的牵头执行者和最后资金的归集者， 因而各子公司为了账户资源有动力与银行互相配合。

形成收益有优势的优质产品，依靠的是资产端的禀赋。财富管理需要业绩优异 的产品，理财子公司能创设出优质产品又有赖于寻找到优质的底层资产。过往银行 在开展传统信贷业务过程中，锻炼的更多是固定收益类资产的投资能力。而平安银 行 2020 年重启对公业务以来，大力发展复杂投融，恰恰能够挖掘或创设优质金融 资产，未来有望支撑理财产品在资产配置能力上实现进步，从而组建成投行业务— 优质资产—资产管理—财富管理—客户满意的业绩的良性传输通道。

3 业绩增长主线：零售转型、对公重启、生态链循环

平安银行下一阶段的增长逻辑，则主要围绕着这一大财富生态链展开。首先， 大财富生态链上的每一单独业务 线 均有其各自的增长逻辑。零售转型沉淀了零 售客户、做大零售 AUM，为发展财富管理奠定了良好的客群基础；同时还提升了 高收益的零售信贷占比，进而提升了资产端的综合收益率。对公重启之后，以行业 银行的形式开展信贷业务，能在一定程度上降低信用成本；发力复杂投融，则在获 取手续费及佣金收入的同时，还能够沉淀低成本的对公存款。 而各环节协同运转，则更具规模效应。利息收入方面，大财富生态链运转带来 零售对公两端存款沉淀能力的提升，可有效降低负债成本，同时也有助于资产端风 险偏好降低，信用成本有望下行。

非息收入方面，当串 起零售与对公两大条线， 则构建了从优质底层资产到高 收益私行产品的输送通道，开辟公私 动拓客途径，从而打开大财富中收的增长空 间。一方面，收益表现优异的财富管理业务、资金来源充裕的投行业务能带来更大 业务规模，中收则会随着大财富业务精进而提升，缓冲市场息差下行趋势对营收增 速的影响；另一方面，营收结构上向手续费收入倾斜，还能够减轻对资本金规模的 消耗。

对平安银行而言，发展大财富管理，不仅仅是迎合经济大势的提前布局，也是 当下缩小与招 银行 差距的必经之路。将平安银行和招商银行的 ROE 杜邦拆解进 行比较来看，相比于招商银行，平安银行 ROE 提升的关键改善点在于降低负债成 本、提升资产质量和中收占比。因而，发展大财富生态链正契合平安银行当下需求， 助推 形成长期稳定于高位的 ROE。

4 零售转型：积累客户，增厚息差

4.1 零售启航：资产拉动负债，提息差、拓客户

回顾零售转型初期，平安银行采取资产端拉动负债端（LUM 带动 AUM）策 略。与招商银行早在 2004 便开 明确要大力发展零售业务相比，平安银行在 2016 年才启动零售转型，在以时间战形式沉淀优质零售客户方面并不占优势。但是平安 银行有集团客源导流这一条近路可走，因而 在转型初期发挥资产业务优势，利用 信贷投放来打造零售品牌，以吸纳零售客户的资金入行，也是一条符合 当时发展 需求的突破性道路。

零售贷款投放成效显著，消费金融三大尖兵领航信贷增长。从 2016 年末开 ，平安银行零售贷款规模迅速攀升，到 2017 年末初步实现了零售贷款和对公贷 款五五开的分布。结构上来看，消费金融三大尖兵——信用卡、新一贷和汽车金融 贷款是引领客户入行的主要产品。

以资产带动负债的转型效果显著，为平安银行的业绩增长带来明显助益。

1）净息差 2018 年起明显回升。 丰富的零售产品货架，带来坚挺的资产端收益率。平安银行自全面推进零售转 型以来，信用卡规模高歌猛进，而消费贷、经营贷和汽车贷款等各类特色贷款品种， 则针对不同客群完善产品货架，形成差异化的定价，有效提振了零售贷款收益率。

平安银行于 2016 年开 压降高收益率 小微企业贷款，对净息差的负面影响在 2017 年仍有延续，但随着零售贷款投放的渐起发展，对净息差起到了较好的支撑 作用，2018 年起，平安银行净息差又重新回到上升通道之中。

2）AUM 高速增长，零售客户数量奋起直追。 零售贷款投放成功打响平安银行的零售业务招牌，截至 22Q3，零售客户数量 已达到 1.24 亿户；2017-2020 年零售 AUM 规模快速提升，同比增速均保持在 30%以上，迅速积累下业务基础，截至 22Q3 已增长至 3.5 万亿元。

4.2 信用卡：占比高于同业，交易量增速不凡

信用卡业务是触达零售客户最直接的渠道。2019 年以来，中国信用卡开立数 量增速开 明显放缓，信用卡市场逐渐开 走向存量竞争时代。尽管如此，信用卡 仍是 达零售客户最直接的渠道，因而对于零售转型的银行来说，信用卡业务仍是 重点发力方向之一。

零售转型下，信用卡业务得以快速发展。平安银行在零售转型启动之初，便制 定“以信用卡带动借记卡”战略，将信用卡业务作为重点发力方向。历经了 6 年的 转型积累，平安银行信用卡流通量增长到了 22H1 的 7080 万张，在全国信用卡发 卡量中占比达到 8.8%。随着卡量的提升，信用卡应收账款的规模也不断提升，拉 动平安银行信用卡贷款在零售贷款中占比长期高于股份行同业。 疫后信用卡资产质量、 场需求或迎来修复机遇。 2020 年以来，受疫情等因 素影响，信用卡不良率略有提升，而当前随着疫情管控政策逐渐优化，社会生产消 费场景逐步修复，信用卡资产质量有望稳中向好，同时消费回暖也将为信用卡业务量增长提供良好环境。 按揭需求不稳背景下，信用卡韧性尤为可贵。近年来，在地产行业调控政策影 响下，按揭贷款需求表现较不稳定，因而平安银行发力信用卡为主的消金类信贷业 务，为零售信贷规模增长带来韧性。

以产品与服务，提升存量客户的增量需求。在全市场信用卡量增速放缓的大背 景下，信用卡市场的竞争已经从获客走向精细化经营比拼。对于接下来如何拉动存 量客户需求、挖掘存量客户的潜在价值，平安银行“将存量市场当作增量市场经 营”，强化客群的精细化经营。即在信用卡量较招行落后的情况上，平安银行通过 将产品、服务做大做强，并依靠集团在生态背景、科技赋能等方面的支撑，吸引各 细分方向客户，做大交易额。

平安银行信用卡交易量与招 银行差距不断缩小。 平安银行深度经营信用卡 成果可以从与招行对比中明显反映出来，2017 年是平安银行开展零售转型的第一 个完整年度，也是两行信用卡数据对比的转折点。2017 年以来，招行相对平安银 行在信用卡流通卡量的优势逐渐扩大，但信用卡交易额上的差值却呈现下降趋势。 在此趋势之下，平安银行有望在信用卡业务上快速缩小与招行的差距。

5 对公重启：拥抱新经济，助力大财富

5.1 行业银行：以行研模式引领新信贷业务

重启对公后，新的信贷投向领域对银行提出新要求。在化解历史资产质量包袱 之后，平安银行从 2020 年开 重启对公业务。在零售转型的战略背景之下，平安 银行年度新增贷款基本以零售贷款为主，对公信贷投放规模相对小，因而就更需要 对投放对象进行优中选优。同时对公信贷投向也逐渐从房地产等传统领域向高端 制造、专精特新、绿色金融等领域发展，对银行的信贷审核能力又提出新要求。

以行研方式聚焦重点行业。当前对公端大力发展“行业银行、交易银行和综合 金融”三大支柱， 中行业银行 强调打造行研专业队伍，聚焦重点行业，用行业研 究的方式去开展信贷业务。比如在支持制造业融资方面，制造业内涵广泛，下辖子 行业众多，平安银行就能够充分发挥行业银行优势，对 中国家战略引领、符合产 业方向的细分领域进行大力支持。 同时，在行业研究的引领之下，也能够更好地控制信贷资产质量。对公端占比 较高的批发和零售业、社会服务、以及不断向高端转型的制造业贷款，不良率均呈 现明显的下降趋势。

5.2 复杂投融：用 的表，做大银行的业务

用 的表，做大银行复杂投融的量。 平安集团拥有大量保险资金需要进行资 产配置，而银行能够直接 达大量对公客户，且具备一定优质资产识别能力，因而 银行可以居中 络集团保险资金通过平安证券、信托等子公司进行投放。对于银行 而言，能够通过对集团资源的使用，以低资本占用方式，提供对客户最大化的服务 能力。

银行从复杂投融业务中可获得哪些收益？ 从战略服务的视角来看，平安银行深化推进复杂投融业务，一方面，可对接新 经济直接融资需求。在房地产动能式微之后，以高端制造等为代表的新经济更偏好 直接融资模式，银行发展投融业务则是把握传统信贷以外的新市场、新机遇。 另一方面，投融业务还能提升财富管理的资产配置能力。银行理财规模不断壮 大，净值化转型以及私行财富的发展，都对理财产品的资产配置提出了更高要求。 而投融业务所创设的优质资产，未来不仅仅可以服务于集团保险资金的资产配置 需求，还能够对接上财富管理的广阔市场，为大财富生态链的良性循环提供动力。 而从业绩贡献的视角来看，首先，银行能够最大化双轻效果，并获取中收。通 过对集团资源的使用，平安银行能以少量的表内对公信贷投放，翘起巨量客户服务 能力，以复杂投融半年度业务量与对应半年度对公贷款增量相比来看，倍数效应愈 加显著，少投放表内信贷就意味着对资本较少的占用。而从收益效果来看，投行业 务还能为银行带来中收的增长。

同时，银行可回流对公存款。平安银行是集团内部唯一拥有完整账户体系的金 融牌照，因而所有投融项目的融资款都会先转化成主账户内的存款，并最终会沉淀一部分成为银行稳定、低成本的存款来源。自 2020 年以来，平安银行对公存款增 长要显著快于对公贷款投放，对公存款和贷款规模“喇叭口”不断扩大。

6 大财富：从表内至表外，全面贡献营收

6.1 财富管理： 场广阔，背靠 大有可为

平安银行零售 AUM 正处于高速扩张期。平安银行 2021 年提出要在三年时 间内使 零售 AUM 达到 5 万亿元，若以此零售 AUM 绝对体量或零售 AUM/总 资产进行比较，平安银行与招商银行仍有较大差距，2024 年的平安银行仅相当于 2015 年时的招商银行。不过平安银行发展势头迅猛，2016-2021 年，平安银行零 售 AUM 复合增速高达 31.9%，远高于招商银行同期的 14.2%。

平安银行 AUM 有望维持较高增速。一方面，考虑到居民资产配置结构变化 下，财富管理市场规模整体在扩张，市场空间足够发挥。另一方面，平安集团能够 在客户传导、金融科技支撑两方面，为平安银行零售 AUM 维持较高增速提供助 益。

配置结构变动，催生财富 场新空间。 财富管理 场需求的新一轮发展，将由居民资产配置结构变动催化。 我们认为， 对金融风险资产的配置，才是对财富管理机构的真需求，对服务能力的严考验。过 往居民财富很小比例投向金融风险资产，但是财富总量的不断扩大，驱动这一小比 例也体现为较大的绝对规模。而当下以及未来一段时间内，居民资产配置结构可能 逐步向金融风险资产倾斜，将驱动财富管理行业迎来新一轮的需求提升。 居民资产配置结构或将逐渐向金融风险资产迁移。过往居民大部分资产投向 以房地产为主的实物资产之中，金融资产投资占比较小，且金融资产中还以无风险 的现金、存款和保本理财为主，金融风险资产占比低。而当前房价上升预期发生改 变、资管新规全面叫停刚兑理财，利率市场化改革持续推进的背景下，无风险收益 率逐渐降低。对居民而言，“较低风险、较高收益”的资产稀缺，居民端对金融风 险资产配置权重将有望提升，进而催生对专业机构财富管理服务需求。

银行开展财富管理具有账户、渠道等多方面优势。在开展公募基金代销业务过 程中，银行便能凭借自身优势，占据更大的市场份额。因而对于银行而言，把握住 现有优势，在接下来居民财富配置结构变动的机遇之中，抢先提升能力，相比 他 财富管理机构更容易获取市场机会。

挖潜 ，寻找下一步增长基础。 背靠着体系庞大的平安集团，是平安银行最强大的差异化竞争优势。当前平安 银行与招商银行相比，虽然仍有短处，但集团尚有充裕的资源，在等待向银行进行 输出。 一， 向银行导流客户，有意愿、有空间也有途径。 首先，银行高管在 内资源调配能力强 ，提升 向银行导流意愿 。平安银 行董事长谢永林先生在中国平安（集团）内兼任总经理与 席首席执行官 ，同时集 团内两大业务专业委员会——“团金会”与“个金会”，均由谢永林先生统筹负责 或协助管理。

其次， 与银行间客户规模存在数量差，传导有空间。截至 2022 年中期， 集团全量客户数已接近 2.3 亿户，而 中与平安银行重叠客户仅有 7000 万左右， 仍有大量客户未进行转化，传导空间充足。并且集团拥有高净值客户 22 万户，潜 在私行级别客户规模更大，对比之下，平安银行私行客户仅有 7.5 万户，私行客户 挖掘潜力更强劲。

此外，传导有路径。在输送方式上，如果将平安集团综合金融比为一座矿藏丰 富的金矿，那么集团的寿险代理人队伍就是推动交叉销售、助力银行挖潜金矿的引 擎。现在平安银行着重深化的 MGM 模式综合金融对银行零售业务贡献度较高， 22Q1-Q3 在私行客户数量、零售 AUM 规模增长中，综合金融贡献度均达到半数。 而关于集团寿险代理人脱落危机，一方面脱落的主要是业绩不达标准的低产能部 分，另一方面银行零售业务当前也更注重对存量客户的挖掘与经营，因而对银行影 响有限。

二， 依 金融科技力量，更具规模效应。 首先， 投入 力量远超单体 业银行。 金融科技有显著规模效应，平安集团 计划 2020-2025 年金融科技累计投入 1000 亿元，更高的投入意味着更强的技术 搭建，长期来看可降低财富管理业务对人力的消耗、提升服务效率，并有效降低成 本收入比。

6.2 AUM 结构优化，财富中收贡献稳定

而财富管理转型这些年，平安银行获得了什么？ 首先是业务规模的蒸蒸日上。自零售转型以来，平安银行零售 AUM、零售客 户规模均不断提升。而且零售 AUM 结构也在不断优化，需要成本支出的零售存款 在 AUM 中占比较转型初期大幅下降，而能够带来中收的代销类资产占比则不断 提升。

随之提升的则是利润上的贡献。一方面，发展财富管理业务为平安银行带来了 可观的中收，在 手续费及佣金收入结构中，财富类业务贡献度处于较高水平。另一方面，在理财、代销等业务流程中也能够沉淀出个人存款，从而降低平安银行的 揽储压力，为 负债成本松绑。

6.3 对公零售协同，助推打造高水平零售银行

复杂投融与财富管理相互成就。而接下来，伴随着大财富生态链的良性循环逐 渐形成并加速运转，对公、零售两大条线协同运作，真正实现了从优质底层资产到 高收益私行产品的通路，自然能够在正在壮大的财富管理市场中获取更大的市场 份额。而更大规模的理财资金，也能反过来支撑复杂投融向企业提供更大体量的服 务。 两端中收获取以及存款沉淀的能力都将会 进一步扩大。 在负债端成本压力 缓解之下，一方面，资产端也更有降低风险偏好的底气，则有力支持信用成本的降 低；另一方面，对信贷业务而言，用更低成本的对公存款支持更高收益的零售信贷， 更有助于打造“高息差、低风险”的信贷模式。

7 地产风险有望缓解，疫后零售资产质量修复

7.1 对公：地产风险有望缓解

存量风险化解之后，增量风险预计可控。2020 年，在历史资产质量包袱卸下 之后，平安银行提出要重新启动公司业务。汲取过往发展的经验教训，在新一阶段 的对公业务发展中，平安银行提出要将资产质量稳健作为业务“生命线”。对公当 前讲求业务做精，即将资源聚焦于优质行业、客群，并且通过优质客户带动 上下 游供应链、产业链或生态圈客户，同时依托行业研究力量，完善贷款风险政策，增 量业务风险预计可控。 当前对公端资产质量最大担忧仍来自于房地产领域，但其存量业务质量较优， 政策端发力也为其带来了风险缓释机会。 平安银行房地产领域贷款资产质量较优。截至 2022 年 9 月末，平安银行对公 房地产贷款不良率 0.72%、住房按揭贷款不良率 0.23%，均低于总贷款不良水平。 与同业相比，截至 22H1，平安银行对公房地产不良贷款率在上市股份行中也属较 低水平。

政策暖风频吹，地产压力有望消退。对股份行估值形成主要压制的，是整体地 产行业的风险。但 2022 年前三季度，地产销售端政策暖风频吹，致力于打通房企 从销售到生产环节资金链条；四季度以来地产融资端政策指导发力，多家银行在政 策支持之下已与房企签订意向性融资合约，显著提振市场信心，地产行业对银行板 块压制有望消退。

7.2 零售：疫后复苏带来修复机会

疫情扰动下零售端资产质量略有波动。平安银行零售信贷资产质量多年来一直保持在较优水平，截至 22Q3，平安银行零售贷款不良率为 1.23%。2020 年以 来，在新冠疫情的扰动之下，零售信贷资产质量有一定波动。但 中信用卡不良率 提升也部分受到 21Q4 以来逾期时点调整影响，即不良率提升一定程度上包含认 定更严格的影响。

疫后复苏带来修复机会。2022 年 12 月起，全国多地接连发布疫情管控优化 方案，接下来随着疫情管控措施的优化，有望逐步实现消费复苏，预计零售贷款规 模增长、还款能力均可有所恢复，进而零售资产质量将稳中向好。

7.3 不良认定严格，拨备安全垫厚

不良认定逐渐严格。零售端不良率虽有小幅提升，但整体贷款不良率依旧保持 平稳，且从逾期 90+/不良贷款、逾期 60+/不良贷款两个比值来看，平安银行不 良贷款认定标准趋严，资产质量更加夯实。

拨备覆盖率已达历史高位。平安银行 2020 年以来不良率一直位置在较低水平，关注率虽有一定提升，但公司计提了足额拨备，不良贷款拨备覆盖率已达 290% 的高水平，且覆盖面更广的（不良+关注）贷款拨备覆盖率也整体呈现上升趋势， 风险抵补能力足够扎实。

8 业绩表现优于可比同业

8.1 盈利能力领先可比同业平均水平

2018 年以来，与 4 家可比股份行同业相比，平安银行营收同比增速一直保持 高于可比同业均值，且优势差距不断扩大。而在营收的良好表现驱动之下，叠加公 司资产质量稳健，归母净利润同比增速亦实现大幅优于可比同业水平。

ROE 有望继续向上。2020 年受到疫情冲击，平安银行 ROE 有所下探，但 2021 年迅速回升。目前平安银行 ROE 水平与招商银行仍有一定差距，但基于平安银行大财富生态链的逐渐深化打造，轻资本属性的中收对利润贡献度预期可进 一步提升，叠加把握平安集团赋能的强大差异化优势，平安银行 ROE 水平有望继 续向上，并逐渐缩小与招商银行差距。

8.2 对公低成本，零售高收益，利 息差领先

资产端收益优势带来高水平净息差。截至 22H1，平安银行净息差为 2.76%， 在可比上市股份行中位列第一， 中， 4.86%的生息资产收益率为净息差占据榜首 提供了主要支撑力。

对公重启，在零售低迷时期撑起贷款规模。平安银行自 2020 年开 重启对公 业务，结构上，大力向制造业、专精特新等重点领域进行投放。2022 年面对零售 贷款增长乏力情况，对公贷款增量上亦有较高贡献。

对公贷款收益率虽相比零售贷款略低，但与 他生息资产相比仍更有优势，对 公贷款高投放，支撑住总贷款在生息资产中的较高占比，从而稳住生息资产收益率。

负债端成本下行，亦对息差维稳有正向贡献。虽然 22H1 平安银行计息负债 成本率仍显著高于招商银行，但从总体趋势上来看，平安银行计息负债成本率自 2019 年以来不断下行，为 净息差“减负”。

8.3 大财富生态加持，中收增长潜力更大

而除了传统信贷业务，平安银行在搭建大财富生态链的过程中，也充分获得了 来自财富管理业务的中收支撑，同时近年来对公端发力交易银行、复杂投融，也为 中收进一步增长带来新空间。 平安银行中收在营收中占比在可比同业中排 靠前，体现出大财富生态链建 设的成果，而随着这一生态链条继续强化运转、零售对公协同效应更加强化，中收 增长潜力也将进一步具象化。

9 盈利预测

关键假设： 1、规模增速：平安银行作为全国展业的综合性股份制银行，且零售转型战略 坚定、对公有重启之势，信贷及资产扩张能力均较为强劲。我们预测 22-24 年贷 款同比增速为 8.7%、13.0%和 13.0%，总资产同比增速为 8.1%、10.9%和 11.1%。 2、净息差：资产、负债结构的主动调整助力净息差降幅收窄、企稳。我们预 测 22-24 年净息差为 2.65%、2.64%和 2.65%。 3、非息收入：零售端，平安银行大力发展财富管理业务，对公端复杂投融业 务也不断发力，预计可对非息收入形成支撑。我们预测 22-24 年非息收入同比增 速为-2.7%、20.0%和 20.0%，净手续费收入同比增速为 0.0%、20.0%和 20.0%。 4、资产质量：平安银行资管质量管控机制完善，预计资产质量指标持续向好。 我们预测 22-24 年不良贷款率为 1.05%、1.04%和 1.02%，拨备覆盖率 290%、 291%和 289%。 根据以上假设，我们预计 2022-2024 年公司营收为 1799 亿元、1998 亿元 和 2261 亿元，增速分别为 6.2%、11.1%和 13.2%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」