威尔鑫周评·׀ 从黄金市场资金分布信息观察
做空风险依然很大
2023年1月13日 威尔鑫投资咨询研究中心
首席分析师 杨易君
前言
如果缺乏对阶段黄金市场运行的基本面逻辑、市场驱动力信息的大致准确判断，近期投资者会对金市颇感纠结，这能大致从客观反应黄金市场投资者情绪的黄金ETF持仓变化可以看出：不敢做多，是对金市前景的谨慎心态。在这种心态下，若金市出现阶段超买信号，跟着“感觉走”的投资者不仅不敢做多，甚至做空欲望会越来越强，结果可能遭遇明显逼空。
近期认为美元指数见顶的观点越来越多，我们早在11月初美元指数尚在114点附近时，即基于美国经济趋于恶化，美国紧缩节奏即将生变的判断，在内部报告中分析美元指数将迎来一轮结构性大幅下跌行情，可能下探100点附近，这至少将对应结构性做多黄金的好机会，金价理应冲击1900美元上方。很多具体细化的分析逻辑与信息，我们将在后期择时全部开放出来供投资者参考学习。目前老客户波段利润空间正逼近300美元大关，新客户获利空间也因近日金价快速上涨而皆超过100美元。关于美元指数，我们继续秉持2022年三季度以来所坚持的，基于经济、金融周期运行逻辑信息，断言美元宏观绝对顶部可能还早了一点，美元宏观强势应有区间高位结构性反复过程。
本周金价又一次比整个贵金属板块表现更强，与上周情形一致，这是对黄金阶段避险属性运行逻辑的进一步印证，这与我们的判断逻辑相符。即便就上周末收盘后对冲基金在金银市场中的差异化表现观察，金价强于银价，强于贵金属，也符合资金律动信息。上周对冲基金在期金市场中乃多头增仓、空头平仓止损，行为一致做多黄金。但在期银市场，则是对冲基金多空双向增仓对垒，并非一致性做多，故金价相对强于银价的状况得以延续。
但是，金银姊妹同脉，不建议投资者因金银市场运行出现差异而做空白银，若黄金强势延续，有可能因同脉效应带动银价补涨。而在基金多空双方一致性做多黄金的背景下，盲目基于技术表象做空黄金，风险更大。就黄金市场场内外、场内资金分布信息观察，黄金依然具备较大的中长期上行空间与动能，这是本篇即将分析的重点。
1 一周盘面小结
本周国际现货金价以1867.36美元开盘，最高上试1901.39美元，最低下探1864.19美元，截止周五亚洲午盘时分报收1898.1美元，上涨32.4美元，涨幅1.74%，周K线呈震荡上行中阳线，再创中期新高。
本周美元指数以103.88点开盘，最高上试103.94点，最低下探102.04点，截止周五亚洲午盘时分报收102.28点，下跌1600点，跌幅1.53%，周K线呈震荡下行中阴线，创近半年新低。
本周Wellxin国际贵金指数以5065.68点开盘，最高上试5143.07点，最低下探4947.31点，截止周五亚洲午盘时分报收5059.34点，上涨2.86点，涨幅0.06%，周K线呈震荡滞涨十字阳。
对比观察金价、美元、贵金指数三者周线关系，不难发现本周金价与美元指数反向波动关联紧密。
美元指数中阴下跌创近月新低，而贵金属指标依然受制于60周均线反压滞涨。若剔除黄金对贵金属指数的影响权重，本周银、钯、铂实际表现为下跌，情形与上周相似。
这是对阶段市场运行逻辑的又一次印证：黄金金融属性强于任何金属，是国家外汇储备手段之一。黄金市场走强，而商品市场表现趋弱，这是基于经济前景预期下滑，担心风险市场受到冲击的典型避险运行逻辑。
观均线系统，阶段美元指数看似消化了60周均线支撑，再见破位下行迹象。对应金价则摆脱了60、120周均线更强的共振反压而加速上行。贵金指数则依然未能摆脱60周均线近半年来的压力。
2 一周数据消息基本面
本周经济数据不少，以美国为主，欧洲为辅。先观察欧洲经济数据，就上周五（1月6日）公布的欧元区物价指数观察，通胀虽有回落，但形势依然严峻，尤其对比本周美国CPI物价指数观察思考：
欧元区调和CPI物价指数年率每个月公布两次，月末（或下月初）及时公布一次，月中修正一次。从1月6日数据观察，市场预期欧元区12月调和CPI物价指数年率为9.7%，实际数据为9.2%，远好于预期，更好于11月10.1%前值。
欧元区CPI物价指数年率虽大幅回落，但需要警惕12月欧元区核心调和CPI物价指数“超预期”继续上行信号。若进一步对比、思考稍后我们即将分析的12月美国CPI与核心CPI，同样会发现核心CPI物价指数年率比CPI物价指数更“顽固”。
如何理解欧美核心CPI物价指数年率相较于CPI年率的“顽固”，引用1月9日美联储博斯蒂克所说的一句话：美联储在宣布对抗通胀获得胜利方面比较犹豫，因为想要进一步降低通胀。尤其服务业通胀的问题已经超过了商品通胀。
服务业通胀超过了商品通胀！这是当前欧美通胀最棘手的问题。通俗说法为租金与人力成本大幅上涨或上涨压力令通胀极为“顽固”。再进一步结合这两周法国、英国、美国的罢工浪潮考虑，人力成本（薪资）上调诉求将极大程度冲击欧美抗通胀成效。
对比观察欧美核心CPI物价指数，美国回落，欧元区再创新高，可以预期二月份欧元、美元利差“必将”进一步收窄，此信息逻辑上利空美元利好欧元。除非市场提前消化该信息。
然无论如何，市场还是看到了欧元区通胀受控的曙光，故欧元区经济景气指数、投资者信心指数都延续着2022年四季度以来的回升趋势。如欧元区经济景气指数图示：
市场预期12月欧元区经济景气指数为94.7，实际数据为95.8，好于预期，也好于93.7的11月前值。经济景气度初见中周期大幅下行后的企稳迹象。但这不改我们此乃欧元区经济“弱反弹”的性质判断。
伴随欧元区通胀初见受控，经济景气度回升，投资者对欧元区经济的复苏信心继续强化：
1月9日数据显示，市场预期2023年1月的Sentix投资者信心指数为-18，实际数据为-17.5，好于预期，更好于2022年12月的-21前值。
对比投资者信心指数与经济景气度指数，不难发现投资者信心指数乃经济景气度的预期。目前观察，2023年一季度欧元区经济将延续反弹，或至少持稳。
相较于欧元区经济数据，美国经济数据除了物价指数、就业数据“表面光”以外，其它经济数据坎虞。首先让我们回顾上周五（1月6日）美国ISM非制造业指数的“超意外”惊吓：
市场预期美国12月ISM非制造业指数为55，11月前值为56.5。而实际数据只有49.6，令市场大感意外：原本预期还“过热”，实际境况却是“衰退”（低于50即衰退）。
无论ISM制造业还是非制造业，只要指数超过55，都可以理解为一定程度的“过热”。而超过60，就算热得发烫了。当然，本期令市场大感意外的美国ISM非制造业数据并不令我们感到意外。投资者回顾笔者12月9日文章，关于美国ISM制造业为何可能带ISM非制造业指数“蹦极”的理论时，即可明了。2000年、2008年经济金融危机期间，都曾出现过制造业率先衰退，而后非制造业追随制造业指引“蹦极”的现象。
目前，初步判断这是美国经济进入中周期衰退轨道更为确切的信号！除非，2、3月美国数据走出泥潭。这就是笔者近两月强调，基于稳妥考虑，需冷静观察2023年2、3月数据。实际上，美联储也是在观察这段时期的经济数据，以为“变奏”后的货币政策进一步定调。
观察美国12月ISM非制造业分项数据，信息相当不好！
12月ISM非制造业新订单指数为45.2，11月前值为56。新订单大幅下滑后，还需要那么多岗位吗？！故笔者认为12月美国就业数据是“表面光”。该分项数据与上周分析的ISM制造业新订单分项数据信息一致！
12月ISM非制造业就业指数为49.8，前值为51.5，就业数据轻微下滑。综合新订单数据推测，2023年1月的就业分项数据“必然”明显下滑。
12月ISM非制造业投入物价指数为67.6，前值为70！实际上，该指标彰显美国通胀“顽强”。非制造业（很大程度可理解为服务指数）的物价投入继续“过热”，意味着租金与人力成本“高企”。
美国ISM制造业、非制造业双双出现衰退迹象，近年不多见！
下面让我们进一步观察美国有些“表面光”的物价与就业市场数据信息。首先观1月6日公布的12月非农就业数据与失业率：
市场预期美国12月失业率为3.7%，与11月持平，谁知实际失业率再返几十年新低，3.5%。
市场预期美国12月非农就业数据为20万人，实际数据为22.3万，好于预期，但低于26.3万的11月前值。该数据与12月ISM制造业、非制造业就业分项指数信息吻合。然就ISM制造业、非制造新订单观察，笔者认为2023年1月的就业非农数据可能继续回落。至于失业率，理当回升，然本期数据显示其似乎已失去参考价值。
观美国人力成本，如12月全美时薪及时薪年率图示：
12月美国时薪为34.3美元/小时，相较于11月的34.4美元/小时环比“轻微”回落。但时薪年率回落超预期，预期为5%，大致持平为11月的5.1%。实际年率数据为4.6%，创2021年10月以来新低。
若时薪年率趋势性见顶，当对应美国需求全面下滑，就业市场恶化，倒逼劳动力降低涨薪诉求。然就近几周欧美消息面观察，基于涨薪诉求的罢工此起彼伏，令调控者难堪！以欧盟为例，上周消息，欧美官员全面大幅上调自己本已很高的薪水，然普通工薪阶层涨薪诉求很难得到满足。
中下层受通胀冲击最大，其需求是影响通胀的重要因素。如美国生产与服务业平均时薪年率图示：
12月美国生产与服务业平均时薪为28.01美元/小时，相较于11月的27.95美元/小时，环比“轻微”上涨。观前图，12月全美时薪相对于11月却是环比轻微下行。对比不难看出，中下层涨薪诉求更强。
观1月12日公布的美国12月消费者物价指数（CPI）与核心CPI年率：
市场预期12月美国CPI年率为6.5%，实际数据符合预期，前值为7.1%；市场预期12月美国核心CPI年率为5.7%，实际数据符合预期，前值为6%。
虽然CPI、核心CPI年率双双回落，但核心CPI回落速度趋缓，或乃通胀顽固的参考信号。
美国就业形势与通胀趋势不错，似意味着美联储有进一步坚决紧缩抑制通胀的资本，然实际不然。当前美国控通胀成绩是“血淋淋紧缩”的结果。这从美国M2货币存量数据、美国国债市值数据变动历史可以看出。观1960至2022年美国M2货币存量增速：
M2货币存量同比“负增长”，数十年“绝无仅有”。但这是2020/2021年同样历史上绝无仅有的无底限宽松代价。
猛轰油门“饮鸩止渴”，再猛踩油门“刮骨疗毒”……！
美国国债信息反应的“饮鸩止渴”与“刮骨疗毒”情形相似于美国M2货币存量变化信息。如美国1947至2022年七十五年国债增速变化图示：
虽然美国政府2020/2021年“踩油门”没美联储疯狂，但目前“踩刹车”力度却不比美联储差：国债市值增速同样负增长，创有数据以来的历史新低。
美国货币、财政双线“刮骨疗毒”，不伤经济、金融根本不可能！
然余毒清理得如何了呢？或需观察流动性存量。
截止2022年11月的数据显示，美国国债市值为29.1926万亿美元，相较于2022年2月的30.7816万亿美元，净减少约1.5万亿美元。然相对于2019年末的24.0691万亿美元，仍有5万亿美元的绝对增量。
截止2022年12月5日的美国M2货币存量为21.37万亿美元，相较于2022年4月18日当周的22.052万亿美元，净减少约7300亿美元，仅相当于国债降幅的一半。然相对于2019年末的15.3462万亿美元，仍有6万亿美元的绝对增量。
美国国债与M2存量，总计相较于2019年末数据，仍有11万亿美元绝对增量。观对应美国GDP年化数据，2019年末为21.694458万亿美元，最新数据为25.663289万亿美元，绝对增量约4万亿美元整！
2019年末至今，抛开美国地方刺激与地方债务不论，单就国债与M2总增量减去GDP增量，仍有7万亿美元（11万亿美元总净增量减去4万亿美元GDP增量）存量。
美国猛踩刹车“刮骨疗毒”至今，仍有7万亿美元“毒素”存量，通胀目标回到2%，哪有那么容易啊！
3 金价技术超买 做空仍需谨慎
就中周期通用技术观察，目前金价看似较为“超买”，然就黄金市场资金分布信息观察，做空仍有风险。如金价周K线图示：
就主图均线系统观察，250周均线在2022年三、四季度对金价的支撑非常明显而精确，诚如2021年120周均线对金价的阶段或中期调整支撑一样。
2022年11月，金价以250周均线为精确有效支撑，开启新一轮上涨行情。11月下旬至12月，60、120周均线在1800/1810美元的共振反压极强，技术上易被视为金价结构性上行终点，进而做空。然我们确信这是一个复杂的“上行中继”，每一次大幅折回，我们都建议新客户做多，并锁定多头持仓，坚信金价将向上突破！
目前，60、120周均线对金价的上行制约，已被充分消化。金价挣脱中期束缚加速上行。
观周线布林指标，金价已企稳于布林中枢、中轨上方。2022年3月以来的下降趋势被确认突破。
观周线KD指标，超买状态看似令人胆战心惊，该超买信号创出了十年新高。然我们结合其它信息认为，该信号最大的警示作用是勿轻易追涨，但做空待商榷。牛市中的超买钝化程度很难判断。
对应周线RSI指标虽然同样超买，但相较于KD指标的超买，只能算初进超买区。2019年一季度与三季度，周线RSI指标都曾出现过较长时期的超买钝化信号。而目前，周线RSI指标尚未出现一次钝化。当然，纯技术理论而言，金价若仅体现为结构性反弹，RSI可不钝化，只是笔者尚看不到基本面上的金价见顶逻辑。
再如金价月K线图示：
首先观图表下半部之月线布林通道，笔者近月不少论证，都将2022年三季度金价见底类比2018年三季度见底。年末更是就此展开了3000美元金价“畅想”！
当前，金价月线刚摆脱布林中轨、中枢线压制状态，距离布林上轨反压还有较大空间。月线布林形态上，我依然认为类似金价2018年三季度见底后，在月线布林下轨获得有效支撑，开启了新一轮升势的情形。
观上半图，以2015年大底1046.20美元为参考基点的黄金分割切线用法，非常“妙”！在金价2018年三季度见底后的新上行周期中，2019年三季度金价虚破138.2%黄金分割线，反复夯实回踩约4个月。
2020年一季度金价精确测试161.8%黄金分割位在1692.75美元附近的压力后，再一次快速精确回踩138.2%黄金分割线。
此轮耗时两年的牛市终点为2020年8月的2074.87美元，精确止步于图示200%位置。
此后至2022年三季度的两年整中，金价多次回踩161.8%黄金分割位，该点位真可谓2021年金价中期调整绝对有效支撑。而2022年三季度的“诱空”，依然可视为161.8%黄金分割位的有效支撑。
中长期观察，金价进一步向上的宏观阻力，在图示200%位置、223.6%位置，尤其是261.8%位置，2738.95美元！在笔者年末“畅想”中，参考2018年底部与中期牛市涨幅，给出过2887美元的畅想目标。
再如金价日K线、金市场内外多空能量波、场内多空能量波、对冲基金行为量化图示：
小图1，主图，乃笔者对黄金阶段或中期牛熊定调。目前中期金市刚刚从熊市进入牛市初段。
小图2乃笔者自建数据库搭建的金市“场内外”多空能量状态分布，其相对于小图3之基金“场内”多空能量分布状态，多了场外黄金ETF、央行储备、投资性金条金币的供需。小图3，则仅是对冲基金在期货市场中的多空阶段或中期能量分布状态信息。
从小图2可以看出，即便在2013-2015年熊市中，整个黄金市场多头能量都明显碾压空头能量。当多空能量亲密接触，甚至咬合时，是黄金极佳战略做多信号。
图中A位置附近，小图2场内外多空能量分布基本平衡，小图3场内基金空头能量明显碾压多头，是中期战略做多好时机。
图中D位置附近，小图2之场内外多空能量分布绝对咬合，空头竟然略占上风。小图3之基金空头能量更是明显碾压多头。此时乃比2015年金价见大底时更好的战略做多机会，我们当时给出了看涨黄金的20个理由。
观2022年三季度G、H位置，小图2的场内外能量分布信息显示，金市场内外多头能量依然碾压空头。然小图3之对冲基金场内多空能量分布，则显示基金空头能量碾压多头。
小图2、3结合观察思考，不少时候的金价阶段或中期下跌动力，主要缘于对冲基金在“场内”的做空打压。
在中期牛市途中，小图3之基金多头能量分布总在空头能量之上，图中黄色背景图示。
在中期或结构性熊市途中，小图3之基金空头能量分布将超越基金多头，图中绿色背景图示。
观当前，小图2，当前场内外多空能量分布仅处于“纺锤状”初段，若后期形态继续走阔，金价必然进一步上行。目前能量分布形态显然还有很大走阔空间。小图3，目前基金场内空头能量分布仍高于基金多头，但趋于平衡。很显然，近两月场外黄金需求让对冲基金空头很难受。
如果我们判断黄金市场存在中长期走强逻辑，那么中长期对冲基金多头能量必然碾压基金空头，即小图3之蓝色线条将在很长一段时期内运行在红色线条上，此过程会对应黄金牛市。
从目前小图3之基金场内多空能量分布观察，虽金价已自2022年三季度大幅回升近300美元，但尚未进入真正的牛市阶段！最新黄金ETF持仓特征也能大致印证着这个信息。目前阶段或战略做空，岂能安全！当然，笔者并不否定多头结构性调仓时机的思考。
小图4，乃笔者设计的对冲基金黄金市场行为量化。该指标的特点是，阶段或中期“底部”量化效能极好，熊市中的测顶效果极好，但牛市中的测顶效果“很差”。故该指标只要触及基金行为量化“冰点区”，将构成很好中期做多机会，哪怕金价处于类似E位置的“中期高位”，也意味着金价可能还有很大上涨空间。图中A、B、C、D、E、F、G、H对应的阶段或中期做多信号，参考价值极大。
再如上图20年全景：
小图4，基金行为量化的金市测底，即便20年中，次数也不多，抓住一次算一次。
小图2之金市场内外多空能量波分布状态，对于超级牛市的量化、定义很有参考价值。A、B位置对应2015年末、2018年三季度，以及2000年附近，多空能量趋于平衡时，是战略做多黄金的极佳机会。
小图3之对冲基金阶段或中期场内多空能量分布，常各领风骚几个月！
此外，即便对冲基金信号解读，更具操作价值的信号也还可解读得更细，我们后期将择时公布有关对冲基金金市更为细化的参考信号。本期金市资金分布信息，信号价值偏中长期。认真思考小图2、3之金市能量分布形态，并进一步结合小图4之对冲基金行为量化（即便不考虑牛市信号钝化，空转多行程也尚未过半），战略或中期做空黄金不可取。
