《九民纪要》颁布后关于“与目标公司对赌”的司法态度

2020年6月29日最高院的再审案件，代表了《九民纪要》后中国司法机关对投资行为中“对赌协议”司法态度，值得各位投资者高度关注。

最高院态度：

在处理“对赌协议”纠纷案件时，不仅应适用《中华人民共和国合同法》的相关规定，还应适用《中华人民共和国公司法》的相关规定，依法平衡投资方、公司股东、公司债权人、公司之间的利益。

根据《九民纪要》的规定，投资方与目标公司订立的“对赌协议”，不违反法律、行政法规的强制性规定，不存在《中华人民共和国合同法》第五十二条所规定的合同无效的情形，该协议是合法有效的。

尽管对赌协议有效，却仍然存在着无法实际履行的风险。

投资方请求目标公司回购股权的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”或者第142条关于股份回购的强制性规定进行审查。

目标公司未完成减资程序的，人民法院应当驳回其诉讼请求。

也就是说，投资方与目标公司对赌，对赌协议本身是有效的，但其作用是十分有限的。只要目标公司未完成减资程序，法院就不会支持投资方要求回购股权的请求。

律师点评：

股权转让交易中采用对赌协议模式的，其设置回购条款通常旨在抽回投资，即收回“借款”或“融资款”，人民法院应当对此进行公司资本制层面的审查，即回购是否遵守法定减资程序，以保证抽回出资或收回“融资款”背后的各方利益得到公平保护。

但投资方请求目标公司回购其股份，同时诉请目标公司履行减资程序的，基于公司减资程序属于公司自治事项，司法不予介入，人民法院不予支持。

故投资方如果需要通过目标公司回购其股份的方式保护其权益，应提前通过协议的形式对减资过程予以充分考虑及约定。如果只是简单地在投资协议中约定“目标公司回购义务”，则就会像以下案例中的投资公司一样，虽然回购权得到了法律的认可，但实际上去永远无法实现。

案例导入

案号：（2020）最高法民申2957号

2011年8月11日，北京银海通投资中心（有限合伙）（以下简称银海通投资中心）与新疆西龙土工新材料股份有限公司（以下简称“新疆西龙公司”）签订《增资扩股协议》，新疆西龙公司在原股东基础上增加银海通投资中心为公司新股东，银海通投资中心认购300万股，投资款总额为900万元，占增资后总股本的3.05%。

该协议7.2约定公司股东承担下列义务（1）遵守法律、行政法规和本章程；（2）依其所认购的股份和入股方式缴纳股金；（3）除法律、法规规定的情形外，不得退股；（4）不得滥用股东股利损害公司或者其他股东的利益；不得滥用公司法人独立地位和股东有限责任损害公司债权人的利益；……（5）法律、行政法规及公司章程规定应当承担的其他义务。

同日，银海通投资中心与新疆西龙公司及奎屯西龙公司签订《补充协议》，该协议第一条约定：

1.各方同意，如果截止2012年9月30日新疆西龙公司仍未实现在国内证券交易所公开发行股股票并上市，则银海通投资中心有权要求新疆西龙公司回购其持有的股份（亦有权不要求回购而继续持有股份），回购价格为银海通投资中心为取得该股份而向新疆西龙公司增资的投资款总额900万元加上15%的年息（单利），计息期间为银海通投资中心支付投资款之日起至新疆西龙公司支付回购价款之日止。新疆西龙公司应在银海通投资中心提出回购要求后3个月内完成回购。

2.奎屯西龙公司同意，如新疆西龙公司不能履行上述回购义务，则奎屯西龙公司同意按照上述条款的约定收购银海通投资中心持有的股份，以保障银海通投资中心的投资退出。……”。

2011年8月16日，银海通投资中心将投资款900万元支付给新疆西龙公司，但新疆西龙公司至今未公开发行股票并上市。

另查明：奎屯西龙公司系新疆西龙公司的全资子公司。现公司注册资本为人民币1.18亿元。

银海通投资中心向一审法院起诉请求：1.新疆西龙公司支付股权回购价款13275000元[900万元+（900万元×年息15%×38个月）]；2.奎屯西龙公司承担支付股权回购价款13275000元的连带责任；3.由新疆西龙公司、奎屯西龙公司承担案件受理费用。

一审判决：

一、新疆西龙公司于本判决生效之日起三十日内一次性支付银海通投资中心股权回购价款13275000元；

二、奎屯西龙公司对上述款项承担连带责任。案件受理费101450元，由新疆西龙公司负担。

新疆西龙公司不服提起上诉。

二审判决：

一、撤销新疆维吾尔自治区高级人民法院伊犁哈萨克自治州分院（2014）伊州民二初字第53号民事判决；

二、驳回北京银海通投资中心（有限合伙）的诉讼请求。

银海通投资中心不服二审判决，向最高人民法院申请再审。

最高人民法院认为，本案应围绕银海通投资中心的再审申请理由，依据《中华人民共和国民事诉讼法》第二百条规定的情形进行审查。

应审查的主要问题是：1.原判决以完成减资程序作为银海通投资中心请求公司回购股份的前置条件有无法律依据；2.原判决未判令奎屯西龙公司承担责任有无不当。

关于股东请求公司回购股份是否应完成减资程序的问题

本案主要涉及股权性融资“对赌协议”。“对赌协议”又称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，约定由融资方根据企业将来的经营情况调整投资者的投资条件或给予投资者补偿的协议，估值调整手段主要包含股权回购、金钱补偿等。

“对赌协议”主要分为投资方与目标公司的股东或者实际控制人的“对赌”、投资方与目标公司的“对赌”、投资人与目标公司的股东和目标公司同时“对赌”等形式。

其中与目标公司“对赌”，指的是投资方与目标公司签订的协议约定，目标公司从投资方融资，投资方成为目标公司的股东，当目标公司在约定期限内实现双方预设的目标时，由投资方给予目标公司奖励；相反，由目标公司按照事先约定的方式回购投资方的股权或者向投资方承担金钱补偿义务。

本案即符合投资方与目标公司“对赌”的情形，银海通投资中心为投资方，新疆西龙公司为目标公司。在处理“对赌协议”纠纷案件时，不仅应适用《中华人民共和国合同法》的相关规定，还应适用《中华人民共和国公司法》的相关规定，依法平衡投资方、公司股东、公司债权人、公司之间的利益。

新疆西龙公司与银海通投资中心签订《增资扩股协议》，通过增资的方式向银海通投资中心融资900万元，并与奎屯西龙公司三方共同签订具有股权回购、担保内容的《补充协议》，均系各方当事人的真实意思表示，不违反法律、行政法规的强制性规定，不存在《中华人民共和国合同法》第五十二条所规定的合同无效的情形，应属合法有效，原判决对此认定准确。

根据《中华人民共和国公司法》第三十五条、第一百四十二条的规定，投资方银海通投资中心与目标公司新疆西龙公司“对赌”失败，请求新疆西龙公司回购股份，不得违反“股东抽逃出资”的强制性规定。

新疆西龙公司为股份有限公司，其回购股份属减少公司注册资本的情形，须经股东大会决议，并依据《中华人民共和国公司法》第一百七十七条的规定完成减资程序。

现新疆西龙公司未完成前述程序，故原判决驳回银海通投资中心的诉讼请求并无不当，银海通投资中心的该再审申请理由不成立，本院不予支持。

关于原判决未判令奎屯西龙公司承担责任有无不当的问题

银海通投资中心针对奎屯西龙公司的诉讼请求为“在新疆西龙公司不能履行回购义务时向银海通投资中心支付股权回购价款13275000元”，其诉求的该义务属于担保合同义务，而担保合同义务具有从属性，即履行担保合同义务的前提条件是主合同义务履行条件已成就。

现新疆西龙公司的减资程序尚未完成，股份回购的主合同义务尚未成就，故奎屯西龙公司的担保义务未成就，银海通投资中心要求判令奎屯西龙公司承担责任的再审申请理由不成立。

综上，银海通投资中心的再审申请不符合《中华人民共和国民事诉讼法》第二百条规定的情形。本院依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百零四条第一款、《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国民事诉讼法〉的解释》第三百九十五条第二款之规定，裁定如下：

驳回北京银海通投资中心（有限合伙）的再审申请。