90年代日本房价暴跌后，钱去哪儿了

有很多很多的数字是“虚拟”的，谁也得不到

比如，股市市值蒸发

房价上涨与下跌

只要没变现，就是“虚拟”数字

日本股市成为世界第二，对此你怎么看

这个数据并不准确（后面会说），但也足够让人心酸了！

想想2015年6月14号的时候，A股的市值还突破过10万亿美元（10.03万亿美元），那也是A股总市值首次突破10万亿美元。当时美国股市总市值是25万亿美元，而日本当时只有区区5.1万亿美元。

当然，2015年上半年是A股涨得最吓人的时候，半年时间市值就涨了5.1万亿美元，相当于当时日本股市的总市值。下图是美国股市和A股截至2015年6月的市值变动趋势，可以看出当时两者之间的差距是明显缩小的（蓝色线美国股市总市值，绿色线是A股总市值）。

当时A股的上市公司总数量是多少呢？上海证券交易所为1063家，深圳市场1741家，合计2800家。当时中国的GDP总量是多少呢？2014年年底是64.4万亿元人民币（2017年为82.71万亿元）。

到了今天，4年后，A股的上市公司总数达到了3534家，比2014年多了730家，在这些新上市的公司当中，还有工业富联（即富士康）、宁德时代、药明康德，这些公司的市值差不多都在千亿级别。但又怎样呢？即便大扩容，A股总市值到了今天（8月3日），总市值不过48.2万亿元（上海：29.3亿元+深圳：18.9亿），折成美元就是7万亿美元，其实还是远远超过日本股市的。

当然彭博也有它的算法，它算的是主板市值。A股和日本股市的市值变化情况如下图示：（白色线为A股总市值）。

这4年，日本股市增长了1万亿美元，美国股市总市值增长了6万亿美元（从给25万亿到31万亿），而A股总市值减少了3万亿美元。

很明白的原因，是A股（上证综指）4年来累计跌幅超过50%，从5178点跌到了2740点；而美国道琼斯指数从1.7万点左右，增长到现在的2.5万点左右，上涨47%；被我们说成“失落二十年”的日本，日经指数从2万点左右，增长到现在的2.25万点，上涨11%左右，而且期间还创出20年的新高。

除了股市牛熊的差别，汇率也是一个重要因素。2015年6月的时候，美元对人民币在6.2左右，而现在是6.8左右，贬值幅度为9.7%，这意味着人民币汇率因素导致A股损失了1万美元左右的市值。

总之，很忧伤，同情A股的投资者。

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日本90年代房地产崩盘的原因是什么又造成了什么影响

日本90年代房地产崩盘的直接原因是发生了金融危机，不仅仅导致房价暴跌，也导致日本此后经济一蹶不振，经济总量从世界第二的位置跌下来，在失去的25年里被中国赶超。

在日本繁荣的80年代，经济总量达到了美国的70%，人均GDP已经超过美国，成为名副其实的发达国家。房价最高时候东京的地价可以买下整个美国，但从91年代开始经济掉头直下，一直到今天都没有恢复过来。

日本是怎么发展起来的？又是怎么从巅峰跌落？背后的逻辑到底是什么？对中国有什么启示？本文将回答这些问题。

一房价崩盘对普通人的影响

绝大部分中国人都没有经历过房价暴跌，所以我先把日本房价跌下来后对普通人的影响描述一下，资料都来自公开的媒体。

有一个名叫阿部宽的演员，在1987年看到楼市赚钱于是也参与到炒房大军里，他贷款买了几套房子，总贷款金额达到2亿多日元（日元兑美元那时候是240：1，也就是贷款100万美元左右），这个钱如果依靠打工一辈子都还不完。到了91年房价开始崩溃，房子的价值直线贬值，阿部宽欠下巨额外债，同时因为金融危机，他失业了，之后3年都找不到工作。于是他转型做了演员，在此后的20年中他一直在还债。

在讲一个

有一个名字叫做一郎的房地产销售人员，1990年结婚所以需要买房子，但是没有钱付首付，于是零首付贷款3800万日元买了一套三室公寓，每个月还19万日元。在1年后房价就崩溃了，公司也破产了，没有钱还银行的贷款，于是想把公寓卖掉。最开始他们挂的价格是3950万日元，也就是说如果真的卖掉他还完银行的贷款还能剩下一点，但悲催的是挂了3个月都无人问津，但是银行贷款还要还啊，于是把公寓出租了，每个月的租金是10万日元，这样他还需要每个月从口袋里倒贴9万日元给银行。

因为经济不好那个租客只租了一年就没有租了，二个人就更还不起银行贷款了，拖了银行几个月后，最终被银行以1100万的价格拍卖出去，亏损了2700万日元。这些钱以他的工资需要还100多年。

这就是房价蹦下来后对普通人的影响，很多人的此后的一生都在还贷款，因为房贷是无限责任，只要活着就要一直还，这也是日本此后会失去20年的原因之一。

二日本经济的崛起

任何国家的经济发展都要遵循经济规律，日本也不例外。

经济是有周期的，不断的以扩张，收缩二个形态交替的出现，分为四个时期：繁荣期，衰退期，萧条期，复苏期。

1复苏期

1945年二战结束后，日本国内变成了一片废墟，战争的失败在精神上给日本国民造成了巨大的创伤。但是经历过战争的那一代人却把这种创伤转化为动力，在和平年代他们拼命的工作，忘我的投入，一心只想让祖国更加强大，在这种精神的推动下，经济发展就有了强大的动力。（新中国建立后也有这样的时期，雷锋精神，大庆精神在神州大地到处流传）

除了精神层面的动力，日本经济的快速复苏也有一些偶然因素，比如因为战败，日本失去了独立国防的资格，由美国代管，这反而让日本因祸得福，节省了大量的国防费用，资金可以全部用于经济建设。再比如因为朝鲜战争，美国给了大量的订单给日本，给了日本经济快速反身的机会。

在这个时期，日本人不仅仅发展经济的动力十足，而且生孩子的劲头也同样足，这在当时全世界是一个普遍的现象，战后人口大量的出生，他们将在80年代为日本经济繁荣期的增长贡献重要力量。

在复苏期日本GDP年均增长为8.1%。以这种增长速度，日本在1968年就已经是仅次于美国的世界第二大经济体。

繁荣期

时间很快到了70年代，这一时期就是经济繁荣期，一直持续到80年代结束。

在经济繁荣期，日本的GDP增长速度很快，60年到70年的10年，平均增长为8.9%，从1955年到1975年的20年，日本经济总量从17.26万亿日元增长到93.25亿日元，增长了5.4倍，已经成为世界第二大经济体，经济总量占美国的70%。

在这个阶段的日本经济有以下几个大的特征：

1制造业崛起，外贸经济模式成型

日本大力发展高端制造业，涌现出了一大批我们现在耳熟能详的日本品牌，包括索尼，松下，东芝，丰田，本田等，因为国内市场很小，所以这些产品在设计生产的时候就以世界市场作为目标，所以日本货在世界市场有极强的竞争力，比如在汽车领域把美国打的节节败退。

因为日本本土市场太小，日本的经济增长以外贸出口为主，对国际市场依赖极大，一旦汇率有什么变化，或者国际环境有什么变化，对出口有极大的影响。

这种经济增长模式必然会产生大量的贸易顺差，尤其是对美国，1984年美国的贸易赤字为1233亿美元，对日本的贸易赤字为368亿美元，占比30%，1985年扩大到496亿美元。在日本货的冲击下，美国工厂大量倒闭，失业人口增加，资本外流，房价大跌，这给当时的美国政府巨大压力，这是后来日本在美国压力下让日元升值的主要外因。

大量的出口让外汇储备大量增加，1985年日本政府的积蓄和外汇加在一起545亿美元，世界第一，同时还是世界最大的债务国，在国外的净资产达到1298亿美元。当年世界银行储蓄榜上日本有7家进入前十，第一到第四全是日本银行。

2城镇化

从50年代到80年代，日本快速的城镇化，人口从农村迁移到东京，大阪等城市，人口的迁移不仅仅为城市的经济发展提供了劳动力，也提供了消费市场，伴随着城镇化的同时，战后出生的人口在80年代已经长大了，他们成为了消费生力军，成为了日本制造业的重要支持力量，正是国内的消费市场让日本的制造业有了生存的基础，也才会有机会去国际市场竞争。

3资产价格高涨

经济的增长催生对货币的需求，日本开始发行大量货币。在宽松货币政策的鼓励下，房地产的价格开始上涨，同时日本经济的高速增长引起了全世界投资者的关注，热钱开始持续涌入日本房地产市场和股市，推动了资产价格一路飙升。

先说股市，1987年10月19日号称黑色星期一，美国股市跌了22.6%，从2246点跌倒1738点，世界各国的股市都大跌，但唯独日本股市不一样，反而涨了9.3%。

日经指数从1986年的13113点，到1989年涨到了38915点，三年整体涨了三倍。股评家说“4万点是起点，到年底5万点，三年10万点”，股市到处是狂欢的气氛，每个人都喜气洋洋。

股市疯狂，但和楼市比起来还是小巫见大巫。

从1983年开始，全日本的平均地价一个平方从11万涨到了1991年的59万，8年时间涨了5.36倍。而2015年全日本的平均地价为15万，比1991年崩盘前还低了4倍。

1988年日本全国公示的总地价为1842万亿日元，而同期美国的总地价为403万亿日元，可以买下4.5个美国。

东京都心部3.4平方公里的房子价值加起来，可以买下整个加利福尼亚41万平方公里内的所有资产。1989年世界房价吉尼斯记录就是在日本东京银座创造的，每平米的价格日元是1亿2千万，折合成美元为97万，要知道这是30年前的价格。就算放到今天也是极其恐怖的，今天同样是这块地皮价格只有4000万日元，也就是说过了30年不但没有涨还跌了三分之二。

十年后的1998年，日本的地价已经降到了1388万亿，但依然有749万亿的泡沫，这几乎是日本GDP的2倍。

再看具体个例，在东京1990年要买一套60平方的小户型，需要5000万，当时日本的平均工资是400万日元一年，不吃不喝12年才买得起。

4政府投资大行其道

1986年9月，日本通过了总额为3.6万亿日元的投资计划，整个80年代日本公共事业部投资合计为291.3万亿日元，90年代是460亿兆元。

这些投资大幅度的拉动日本经济的增长，但同时造成了二个问题，一个是日本财政赤字不断增加，一个是越到后面，投资的效率越低下，这也符合经济学边际效应递减的原理。

比如先是修公路桥梁，高铁，飞机场，开始是修大城市之间的，因为人流量大，所以投入产出还是可以，但到了后来大城市修好了，只能修小地方的，比如一个县和一个县的，因为人流少，很多都是亏损的，本都回不来。

公路桥梁修好之后，就修一些娱乐休闲度假项目，码头等，这些项目在经济繁荣期还能维持，到了91年之后大多维持不下去，很多荒废了，贱卖了。

比如93年开业，花费4000亿日元建起来的船桥室内滑雪场，是世界最大的室内滑雪场。开业前三年还能保本，但是三年后客流量从第一年的100万降低到了70万，门票收入一天1300万，而电费都需要3400万，所以每年亏损20亿。

这些政府投资项目在推动经济增长方面越来越力不从心，越到后面越是无效。

5老百姓的生活

有钱

在繁荣期股市大涨，房价大涨，人们的工资也大涨，人们出手阔绰，在东京繁华一点的街道晚上打车，要手舞一张100美元的钞票才能让司机停下来。据说有人短短5公里的路程花费了100万日元。这个费用非常惊人，但当时一个普通的中层干部一年的交通补贴就是3400万。即使是最普通的公司，年终也能发6个月奖金，所以真的有钱。

在恋爱市场上，男孩子请女孩吃一顿饭花20万属于正常消费，小礼物需要2-4万。而结婚就更贵了，豪华的婚礼必须要在超一流的酒店才有面子，度蜜月要去欧美，一场婚礼动不动上千万的费用，是普通人三年的工资。也正是从这个时候开始，日本人对婚姻的欲望开始下降，对养儿育女的兴趣也越来越低，最终导致现在日本成为一个低欲望社会，少子化社会，老龄化社会。

工资高

因为经济繁荣，日本企业需要大量的员工，用工荒，招工难，企业想尽各种办法去大学招聘学生。在如火如荼的房地产行业，全日本土木建筑从业总人口是97.5万，有350万的用工缺口，而1988年日本高中，中专学生，大学生一共才188万。

所以在这个时期的日本人工资很高，人均达到400万/年。

消费欲望强烈

1988年饮食行业总产值20万亿，成为第一个达到这个数字的实体经济，第二名是百货行业，3.6万亿。

吃的方面，一个高档寿司要10万日元，年轻人在餐厅吃一次饭花费3万到5万，麦当劳全球盈利最高的店在日本，平均单店销售额2.3亿日元。

娱乐文化开始兴起，迪斯科大行其道。一个叫做折口雅博的人，从一无所有到一年赚70亿，靠的就是开迪斯科舞厅，当时的年轻人疯狂的喜欢这个娱乐活动，并带动中国也在90年代开始流行蹦迪和KTV。

在国际上，因为日元升值，有钱的日本人到处买资产，1980年到88年日本在美国的投资增长了10倍，在美国拥有的不动产是欧洲的总和，购买了30%-40%的美国国债，占了纽约股票交易所交易量的25%，控制了美国银行业的14%，占了汽车市场30%，50%以上的机床，被日本人偷袭过的珍珠港几乎整个被日本买下，檀香山的市长疾呼：檀香山很快就就变成日本一个区了。

三日本是怎么衰退的？

时间来到1985年，从1945年算起整整40年过去了，日本经济从一片废墟上发展成为世界第二经济强国，GDP总量当年为13845亿美元，当时日本国内的总人口是1.27亿，人均GDP是11465美元。

对比一下美国，1985年人口2.37亿，GDP总量为43467亿，人均GDP为18269美元。

从人均GDP来看，日本是美国的62.7%，这一年美国和日本签订广场协议，日元对美元大幅度升值，但是日本经济是在6年之后的1991年才掉头向下，这6年日本发展的怎么样？

先看美国，1991年GDP总量是61740亿美元，人均是24405美元；再看日本，GDP总量为35368亿，人均是28540美元。

这得出一个重要的结论，日本在签订广场协议之后并没有马上掉头向下，而是经过了6年的高速发展，并且已经在人均上超过了美国，所以这证明和美国签订广场协议并非日本发生经济危机的直接原因。

那么广场协议对日本到底产生了多大影响？又是怎么影响的呢？

急剧升值的日元让美国游客大吃一惊。

1985年签订广场协议后短短一年之内，日元对美元由240:1，升值到120:1，升高了一倍。这对于日本这种外贸型经济来说影响是很大的，为什么呢？

设想一下，索尼生产一批电子设备出口后获得了10万美元，在原来汇率为240的时候，可以兑换2400万日元，而升值后同样一批货只能兑换1200万日元。这可是同样的成本，换回来的钱却下降了一倍，在这个情况下，日本的出口企业利润大幅度下降，甚至出现了大幅度的亏损。

1986年出口企业损失了8万亿日元，没有了利润，也不能给员工发那么多薪水了，消费也就萎靡不振。因为出口占日本GDP的比重很大，所以日本经济增速一下就降下来了。

面对这个状况，日本政府必须支持企业发展，帮助企业走出困境，日本政府希望经济转型，从外贸型转为内需驱动型。

于是开始降低银行利息，并且给企业和居民家庭减税。过去多年银行的利息有5%，广场协议后一下降低了2.5%，再后来直接降低了零，甚至负利息。

利率降低本来是帮助企业降低资金成本，进而鼓励企业增加投资，扩大生产，但是却带来了二个意想不到的后果：

1因为汇率上升导致日本产品在国际上失去了竞争力，而国内市场又太小了，所有企业家很担心产品卖不出去。同时日本人的工资已经很高了，如果在国内扩大生产必然成本高昂，在这种情况下，尽管降低了利息同时减税，但企业不愿意继续在日本国内扩大生产了。

因为日元升值，日元更加值钱了，所以在国外买东西更加便宜了，这造成了大量的资本外流。资金大部分都到了中国，因为和日本比，中国的市场是巨大的，而且人工便宜的让人不好意思，加上日元升值让采购原材料也便宜了很多，于是更多企业开始在国外投资，造成日本国内实体经济产业空心化。

2利率的下降鼓励企业和个人都大量借款，1986年到1988年三年间银行给企业贷款融资额度为67.5万亿日元，除了做实业之外，还剩下20万亿没有投资实业里去，因为很多企业不太愿意继续做实业，借了那么多钱怎么办？于是开始投资房地产。

利率下降的同时，老百姓存银行的欲望也降低了，看着猛涨的房价，很多人开始把一身的积蓄投入到了房价之中，在企业和居民共同的带动下，房价开始暴涨。

这是银行降低利率之后的直接影响，推高国内资产价格。这种状况从1985年一直维持到1991年。

接下来发生了什么？

面对着国内泡沫越来越大，日本开始加息，把利息提高到6%，加息必定导致市场上资金越来越紧张，居民在繁荣期都借了银行很多钱买房，利息提高后人们还不起贷款，纷纷抛售房子，但卖不出去，造成楼市大跌，价格越跌人们心里越慌，楼市大面积崩盘，银行开始出现大量烂账。

至此，日本经济从繁荣期转向萧条期。

我们回顾日本经济的发展：

从1945年开始经过大概10年的复苏期，在各种内因外因的共同作用下，GDP快速增长，从1955年到80年代中期，日本经济经历了30年的高速发展繁荣期，在这期间日本大力发展制造业，产品成功销往世界各国，日本成为典型的外贸出口型经济体，有大量的外汇储备，对美国有大量的贸易顺差，美国人的工业，尤其是汽车工业受到很大冲击。

在日本国内随着GDP的增长，人们的收入也高速增长，同时股市，楼市也开始增长，随着国内金融市场的开放，国际热钱涌入日本国内，进一步推动资产价格上涨。

1985年美国要求日元升值，实现自由市场汇率，一年之间汇率上升了一倍，日本制造业出口优势降低了，利润降低了。日本政府开始谋求经济转型，从出口型经济转为内需拉动型，于是开始降低利息，减税，同时启动大量政府投资。在低利息的刺激下，企业和老百姓大量借钱消费和投资，他们债台高筑但对未来充满了信心。国内消费市场开始繁荣，全民投资股市和楼市，推动股市和楼市走向疯狂。

政策发挥了作用，日本经济在1985年后经历了6年的高速增长，人均GDP超过了美国。但是鸡血打的太多了，日本开始加息，这给了居民家庭和企业沉重的一击，股市和楼市开始崩溃。

这就是日本的一个完整的经济周期。

从1991年到现在已经27年了，按照经济发展规律，日本应该早就走出了衰退期，但为什么还没有走出来？对比美国，在2000年经历的互联网泡沫，在2008年经历了次贷危机，但是对美国的影响很小，而且很快就恢复了快速的经济增长，这是为什么？

核心原因在于，日本的企业体制僵化，只适合按部就班的制造业，而对需要大量创新的互联网，高科技，新经济，日本显得力不从心。而美国之所以能快速走出来，是因为美国国内的创新文化非常好，从全世界吸引大量的顶级人才加入，创新的机制，巨大的国内市场让美国一直引领着全球经济的发展。

四当年日本和今天中国对比

日本繁华期经济与现阶段中国经济类似的地方：

1房价高

在高峰期的日本，老百姓的平均收入是400万日元一年，房价是60万日元一个平方米，买一个100平方的房子，收入与房价比为15，需要15年才能买的起。

2017年北京社保局公布北京市职工的平均工资为10.15万，月薪为8467元。

7月份北京均价为5.62万一个平方，一套100平米的房子需要562万，除以平均收入10.15万，收入与房价比为55.3，需要不吃不喝55.3年才能买的起一套房子，这是日本泡沫高峰期的5倍以上。

3制造大国与制造强国

日本80年代产生了一大批全球认同的高品质产品，制造业极其发达。中国现在也是世界工厂，产生了格力，海尔，美的，格兰仕等家电品牌，但离世界级的品牌还有很大差距，和当年的日本比也不在一个层次，也许还需要时间。

4外贸型经济

日本和中国都是外贸型经济体。

2017年中国进出口总额为27.79万亿，占GDP的比重为33.6%，其中出口为15.33万亿，占GDP的比重为18.5%。

再看日本

1991年日本净出口总额为5000亿美元，GDP总量为35368亿美元，占比14.1%，出口为3000亿，占GDP比重为8.48%。

通过以上数据可以看到，日本作为一个典型的外贸型国家，但是1991年外贸占GDP的比例为14.1%，比中国去年的33.6%低了一大半，只有中国的42%，而出口总额比中国2017年低了整整10个百分点。

这说明日本在最高峰对外经济的依存度也比今天中国低，为什么会这样？

因为国内消费能力太差了，后面具体分析。

5投资

在高峰期日本的公共事业投资占GDP的6.8%，但这部分投资一方面会挤压国内的消费力量，另一方面会呈现边际效应递减，钱越投越多，但是产出越来越少。

而国内的GDP增长很大一部分是依靠投资拉动，前些年的基础建设投资红利还很厚，但是这些年该建设的都建完成了，投资的边际效应越来越低。

所以应该减少投资拉动经济增长的比例，把这部分利润通过减税留着企业里，让企业自己决策，如果投资扩产，他们的效率肯定比政府投资要高，如果增加员工工资，会增加居民家庭的消费力量，为经济增长注入巨大动力，帮助国内经济从外贸型转型为内需驱动型经济。

不同的地方

1市场大小不一样

日本是一个岛国，中国是一个有14人口的大国，日本发展内需驱动型经济也许有困难，但中国完全没有困难，这是中国未来最大的利好。

2发展阶段不一样

中国现在已经是世界第二个经济体，但是人均收入却低的可怜，人均GDP才8000多美金，所以我国还处于发展中国家阶段。

而日本在1991年的人均GDP已经是2.4万美元，已经进入发达国家行列，27年后的今天我们也只有日本当年的三分之一。

这意味着中国有巨大的潜力，按照道理中国应该还有巨大的经济增长潜力。

3消费能力不一样

通过上面我们可以看成，日本在80年代末期东京的人均收入400万日元，按照广场协议后的汇率兑换成美元是3.33万。这个收入水平在28年前是有巨大消费能力的，所以日本国内市场一片繁荣。

而今天中国即使是北京的人均收入也只有10万人民币，兑换成美元不过1.5万美元左右，和日本当年相差了一倍多，其他非一线城市就更不说了，今天中国的消费能力远比不上当年的日本。

再看宏观数据

2017年中国消费总额为36.62万亿，占GDP的比重为42.8%，这一比例比其他国家低很多：

这是各国2013年消费占GDP的比例，因为统计方法有差异，和统计局的不太一样，但是差距却是巨大的，是世界各国中最低的，只有37%，而美国是71%，日本是58%。

在收入水平远低于日本的情况下，房价水平却比日本当年还高，收入很大一部分供房贷去了，所以就没有多少钱去消费了。在这个状况下GDP的增长很大一部分依靠出口带动，这是中国成为外贸型经济的重要原因。

五日本对中国的启示：

关于这一点，因为篇幅很长了，我只简单的说几点：

总体来说，日本当年经济转型是失败的，最大的问题在于二点：

1货币量发的太多，银行利息降的太低，给经济转型下的药太猛了，所以资产的价格涨的太凶。后来看事情不对，提高利率，降低流动性方面依然下药太猛，没有过度缓冲，造成经济硬着陆。

2在90年末之后，日本一直没有抓住互联网，新经济的发展浪潮，错失了一个时代。

3日本出生人口持续下降，老龄社会来临，消费欲望很低。

今天的中国也处于经济转型的十字路口，不转型经济要维持较好的增长是不可能的。

我们的优势这样中国有巨大的人口基数，对工作有极大的热情，同时人均收入很非常低，所以经济增长还有巨大的空间。

但我们需要转变目前经济增长模式，从外贸型转型成为内需驱动型，要提高民营企业的活力，降低企业的税收，要降低投资占经济的比重。

而要实现内需驱动，最关键的是必须要提高老百姓的收入，要提高老百姓收入，就要把房价降下来，房价是吃掉老百姓收入的最大黑洞，但是不能一下子经济硬着陆，否则也会和日本一样发生问题。

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