虚拟货币市场估值

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歌尔的估值贵了?

歌尔股份发布2022年报,营业收入增长34.10%至1049亿元,归母及净利润下滑59.08%至17.49亿元,四季度下滑较为严重,净利润直接亏损20.91亿元。

营收增速看似问题不大,但净利润下滑还在持续,2023年一季度收入增长19.94%至241.22亿元,但是净利润仅有1.06亿元,下滑了88.22%,其实扣非净利润只有1500万左右。

如果不是一季度研发费用省出1.53亿元,那一季度的净利润将要亏损,毛利率方面一季度也腰斩至6.98%,去年苹果砍单后,智能声学整机部分的毛利率就已经下滑至5.65%。

总体来看这份财报最大的问题是增收不增利,一季度的收入确实增长了,但一季度的营业成本也大幅增加了50.76亿元,低毛利业务增加太多导致整体毛利率下滑严重,同时一季度资产减值只有1.04亿元,这也说明苹果砍单的减值影响基本已经计提。

盘中股价的跌停其实也反馈了资本市场对公司的态度,截至一季度末公司依然有55.33万户投资者,估值重新定价依然还需要时间。


01.估值全靠苹果


歌尔的主要业务分三块,精密零组件业务、智能声学整机业务和智能硬件业务。其中精密零组件业务聚焦于声学、光学、微电子、结构件等,主要产品包括微型扬声器/受话器、扬声器模组、触觉器件(马达)、无线充电器件、天线、MEMS 声学传感器、其他 MEMS 传感器、微系统模组、VR 光学器件及模组、AR 光学器件、AR 光机模组、精密结构件等。

智能声学整机业务聚焦于与声学、语音交互、人工智能等技术相关的产品方向,主要产品包括 TWS 智能无线耳机、有线/无线耳机、智能音箱等,下游客户主要是苹果。

智能硬件业务聚焦于与娱乐、健康、家居安防等相关的产品方向,主要产品包括 VR 虚拟现实产品、AR 增强现实产品、智能可穿戴产品、智能家用电子游戏机及配件、智能家居产品等,下游客户主要是索尼、Meta和Pico等。

2018年以来,公司的增长主要分两个阶段,第一阶段是代工耳机业务的增长,助力智能声学业务板块的营收从68.13亿元,增长至2021年的302.97亿元,到2022年这块业务已经下滑至258.81亿元。

第二阶段是VR业务的放量,智能硬件业务从2020年的176.52亿元增长至去年的630.82亿元。

歌尔的估值贵了?

数据来源:ifind

苹果的耳机业务基本没啥想象空间了,首先是公司的良率问题导致客户砍单,其次是无线耳机的增量已经见顶,苹果自身的销量也在下滑,所以下一阶段只能看VR能带来多的增量业务了。

但是从毛利率情况来看,去年Meta砍单后,整个智能硬件部分的毛利率也从13.91%下滑至11.14%,今年一季度应该还在持续下滑。

歌尔的估值贵了?

数据来源:ifind

现在最关键的问题是VR到底能不能成为现象级消费电子产品,苹果MR上市后歌尔能否重新拿回订单,这些都存在着不确定性。


02.代工的定价权


苹果产业链上有1142家供应商,按照技术壁垒大致可划分为两种,一种是以台积电、高通、思佳讯为主的强研发型企业,其产品在行业内极具竞争力,基本处于不可替代的地位。

另一种是以工业富联、立讯精密以及歌尔股份为主的代工型企业,这种基本不需要投入太高的研发(至于为什么会有这么高的研发,因为产线上有技术员,要发工资的),同时毛利率相对较低,基本在10%左右,而且应收账款周期长,财务成本较高。

从歌尔股份的资产负债表也能看出,公司属于重资产高负债型企业,一季度账面固定资产为210.44亿元,主要是厂房设备;账面有货币资金124.31亿元,但短期借款有82.63亿,长期借款34.7亿,一季度的利息支出是1.06亿元。

代工基本可以忽略竞争壁垒,歌尔的业务本质上属于劳动密集型行业,立讯可以做,富士康能做,比亚迪也能做,闻泰也能做,任何一家ODM、OEM大厂只要建设产线基本就能搞定,关键看苹果,所以即便是代工苹果手机的富士康,其毛利率也只有9.25%。


03.关于估值


歌尔上一波的估值扩张是从2019年开始,到2021年期间公司的市值飙升超过了7倍,靠的是实打实的业绩增长,当然核心推动力是由苹果创新带动的耳机增量行情,跟立讯的逻辑一致。

但现阶段最大的问题是消费电子大环境疲软,同时苹果耳机的销量已经见顶,以及苹果砍单,这就导致歌尔的存量业务基本盘不仅很难平稳,而且接下来会持续下滑。

VR作为新型的消费电子产品,在发展的初期就已经经历了Meta砍单,所面临的的问题其实跟耳机一样,消费疲软。

因此,歌尔接下来的发展是存在着一定的不确定性,不能确定的是能不能重新拿回苹果MR(还未上市)订单,不能确定的是VR还能否持续高增长(毕竟内容还不够丰富),如果按照现在的财务数据来为歌尔估值的话,那对应的市值并不便宜。

市场的核心的确是博弈,差到不能更差,好到不能更好都可能出拐点,但歌尔这个季度的业绩确实太悲观了。

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文章来源: 小美
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