PS7月13日刊登Barry Eichengreen的文章，分析脸书的数字货币是否能成为稳定货币。指出，两年前还不为人知的数字领域的一个不起眼的角落，现在正受到中央银行家、监管机构和投资者越来越严厉的审查。不幸的是，更严格的审查并不一定意味着更好的理解。作者是加州大学伯克利分校的经济学教授，也是国际货币基金组织的前高级政策顾问。

自从脸书在几乎整整两年前宣布创建Libra（现在改名为Diem）以来，关于稳定币的辩论已经走过了很长一段路。数字领域的一个不起眼的角落，当时人们对其了解甚少，现在却受到中央银行家、监管机构和投资者越来越严格的审查。这其中的利害关系，包括对金融稳定的影响，很是明显。仅四大美元稳定币的市值，或流通供应量就超过了1000亿美元。

然而，更严格的审查并不意味着更好的理解。从认为稳定币在本质上是稳定的开始，因为它们有"完全抵押"。当然，问题是它们用什么作抵押？

天真的投资者认为，与美元挂钩的硬币的抵押品就会是在联邦保险的美国银行中持有的美元或其近似物。但是，这只是一个部分正确的理解。在被批评为不透明之后，领先的稳定币发行商Tether Limited最近透露，它的现金、银行账户和政府证券储备几乎只占四分之一，而商业票据占近一半，另外十分之一是公司债券。按资本额计算，排名第二的稳定币，即美元币，只说它在美国投保的存款机构和其他"认可的投资"中持有储备。这里，且不管这意味着什么。

这种模糊性给稳定币本身、其投资者以及关键的金融市场的稳定性带来了风险。关于什么质量的商业票据、什么类型的公司债券以及其他什么"经批准的投资"被用作抵押品，缺乏透明度就会是脆弱的根源。这种信息不对称，即投资者不知道他们的钱到底被做了什么，导致了历代的银行挤兑和银行危机。在这种情况下，商业票据或公司债券市场的价值下降，很容易引发稳定币的运行。而债券价格下跌的事实将意味着稳定币的发行者缺乏支付其持有人的资金。

此外，还有传染的危险：一个稳定币的挤兑可能会蔓延到其他稳定币。Tether的挤兑会让人们对美元币的信心保持不变的可能性有多大？对金融传染有一定了解的欧洲央行，已经对这种情况发出了警告。

为了限制银行系统的此类问题，政府为零售存款提供保险，而中央银行则作为存款机构的最后贷款人。一些评论家，如英格兰银行前行长马克-卡尼，建议中央银行应该向稳定币发行者提供类似的支持。

当然，只有当这些发行者受到严格的监督以限制问题的发生时，当局才会同意这样做。稳定币的发行者必须申请相当于银行的执照，并接受相关的监管。这样一来，稳定币不过是一个所谓的狭义银行，只被授权投资于国库券和中央银行的存款，并在上面建立一个类似于Paypal的支付机制。

或者，稳定币可以被看作是黄金货币市场基金的数字等价物，它们同样投资于商业票据。正如我们在2007-08年全球金融危机期间了解到的那样，这种模式的问题是，通常情况下流动性强的商业票据会突然变得不具流动性。当这种情况在2008年发生时，美国政府试图通过临时担保所有货币市场基金来平息随之而来的恐慌。为了防止这种情况再次发生，证券交易委员会随后发布规则，要求基金不去保持1美元的股价，而是公布浮动的资产净值，以提醒投资者，让他们知道货币市场基金并非没有风险。它允许货币基金设立赎回门，根据这些规定，它们可以限制提款，并收取高达2%的临时费用。

令人惊讶的是，Diem的最新白皮书也同样预见了赎回门和转换限制，以保护稳定币免受挤兑。但是，一个只能收费赎回或不能无限量赎回美元的稳定币，就不可能会成为美联储货币的一个有吸引力的替代品，就像货币市场共同基金中的股票是现金的不完美替代品一样。

更令人担忧的金融稳定问题是，四个最大的美元稳定币的市值已经接近最大的机构共同基金--摩根大通货币市场基金。如果出现恐慌，迫使这些钱币清算它们持有的很大一部分商业票据和公司债券，就将危及这些市场的流动性。而短期货币市场的混乱会严重扰乱实体经济的运行，正如我们在2008年以相当大的代价学到的那样。

结果是，稳定币的稳定性是一种幻觉。它们不太可能取代美联储的货币，不太可能彻底改变金融，也不太可能实现其自由主义爱好者的梦想。